ABCT vs la Crisis del 30

Cuando se habla de la teoría austriaca del ciclo económico (ABCT), se suele hacer referencia a la Crisis del 30. Fue una política expansiva e insostenible en la década del 20 lo que llevó a la Crisis del 30. Pero este es un caso un poco forzado para mostrar el valor del ABCT.

Cuando Mises y Hayek están hablando, allá por 1930 (y antes), de ciclos económicos lo hacen mirando un auge insostenible del sector industrial (comparar, por ejemplo, con las tablas de Robbins en su libro sobre la crisis del 30). En sencillo, el banco central expande dinero, se lo da a los bancos, los bancos expanden crédito al sector industrial. Eventualmente la política monetaria se debe revertir (ya sea por el costo político de la alta inflación, perdida de reservas de oro, o algún otro motivo). No tenemos un escenario de expansión del crédito al sector consumo (hipotecas, prestamos para compara autor, etc.)

Un error (a mi juicio) común que suelo ver es equiparar todo exceso monetario con el ABCT. No necesariamente, dado que el ABCT requiere que el exceso monetario entre al mercado por el sector financiero, de modo tal que la tasa de descuento de flujos de fondos de proyectos de inversión baje antes que empiece a subir el nivel de precios. Monetizar el déficit fiscal, por lo tanto, no es un escenario ABCT.

El canal de transmisión es relevante. Anderson documenta como en la década del 20 la Reserva Federal expandió su oferta de reservas. Pero lo hizo a través de brokers (operadores de bolsa), no a través de préstamos al sector industrial como requiere el ABCT. Esta expansión fue a financiar la compra de títulos financieros. Ergo, una burbuja bursátil (similar al argumento de la crisis subprime, donde por cuestiones regulatorias -y de presión política- la expansión de la Fed se canalizó al sector inmobiliario).

Aquí está el primer contraste con el ABCT. Si esa expansión de los 20 no fue a inversión de largo plazo, entonces no estaríamos ante un caso de ABCT. Estaríamos ante un simple caso de burbuja financiera.

El segundo contraste tiene que ver con la profundidad de la crisis. Parafraseando a Garrison, ABCT explica por qué una política de tasa de interés por debajo de su valor de equilibrio no es sostenible de manera indefinida. No explica el cómo se va a desenvolver la crisis ni que tan profunda va a ser. Si (igual al 2008), la Fed hubies mantenido el flujo nominal constante (la propuesta de Hayek en Prices and Production, la crisis no hubiese sido tan profunda como lo fue. Es decir, en la década del 20, ABCT no aplica de manera precisa, y la profundad de la crisis cae fuera del dominio del modelo.

Podemos dividir la Crisis del 30 en cuatro cuestiones:

  1. ¿Por qué hubo una burbuja bursátil?
  2. ¿Por qué la crisis fue tan profunda?
  3. ¿Por qué duró tanto?
  4. ¿Por qué la economía se recuperó cuando lo hizo?

ABCT aplica sólo en el punto 1, y no parece aplicar de manera muy precisa. ¿Cuánta falta hace, entonces, el ABCT para explicar la crisis del 30? ¿Y si no tiene mucho que aportar a la Crisis del 30, cuál es el valor hoy del ABCT, o la misma perdió relevancia?

81 pensamientos en “ABCT vs la Crisis del 30

  1. Muy bien, así que entonces todo es parcial, por ahora. Digo, la ABCT no sería una teoría general del ciclo económico, y tampoco la Teoría General de Keynes sería una teoría general. Sin embargo, te pregunto si no fuiste vos mismo, junto con Adrián, quienes desarrollaron la ABCT a un proceso de estímulo fiscal cuando publicaron el artículo “Fiscal Policy in Capital-based Macroeconomics with Idle Resources (The Journal of Private Enterprise 30(4), 2015, 81–95). Hayek escribió después del boom del mercado accionario y su caída, ¿será que no tuvo eso en cuenta? ¿Podría ser que el impacto en el precio de las acciones actúe en forma similar a un aumento del crédito a largo plazo a las empresas? Tendría que volver a repasar P&P, pero seguramente ya lo has hecho. Otra pregunta: ¿no habría, entonces, una teoría general de los ciclos económicos o serían un conjunto de teorías?

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    • No veo al ACBT (creo que a ninguna teoría de ciclos) como general, en el sentido que aplica a cualquier tipo de crisis o que necesariamente explica la totalidad (o gran parte) de una crisis.

      Efectivamente, con Adrián escribimos un paper que discute que sucede si lo que aumenta es el gasto (en lugar el crédito) dentro del esquema Garrison. En ese caso espero ineficiencias y costos económicos, pero no se si lo describiría como un caso de ABCT. Garrison hace algo parecido en su libro, cuando dentro de su modelo compara el ABCT con Keynes y otras teorías.

      Sobre el escrito de Hayek, no tengo más que especulaciones.
      1) ¿Tenía, en aquella época, acceso a buena data financiera/macro para saber exactamente que estaba pasando, o se guiaba por el marco teórico y asumió que el impacto era distinto al que fue?
      2) En el post hago mención a que al ABCT se enfoca en crédito que va al sector real por cuestiones históricas (assumed conditions). Más específicamente al sector industrial. Este supuesto, ¿es parte del hard-core del ABCT o es un supuesto condicional que se podría modfiicar de modo tal que la teoría aplique a distintos casos históricos sin que esto sea visto como una actitud ad-hoc o violatoria de la teoría? Esta interpretación puede ser subjetiva. En un extremo se puede generalizar bastante. Por ejemplo, O’Driscoll describe al ABCT como teoría de burbujas (lo cual incluiría la bursatil). Yo la interpreto más como una teoría de expansión de crédito al sector real. Me parece más natural expandir ABCT a crédito de consumo que a burbuja bursátil.
      3) Puede ser que el aumento del precio de las acciones termine generando efecto similar al de una expansión del crédito. Pero para mantenernos dentro del ABCT ese impacto tiene que ser en mayor proporción en indusrtrias “high roundabout”. Esa conección generalmente no la veo explicada.

      No se si veo una teoría general de ciclos. Sí quizás un marco analítico, como un típico esquema de demanda y oferta agregada. Pero en la medida que los ciclos puedna tener distinto orígen, me parece que vamos tener un menú de modelos del cual vamos a (a) tener que saber elegir cuál aplicar y (b) prestar atención a cómo combinar distintas explicaiones [ej. Crisis del 30 se explica con: ABCT + Friedman + New Deal + Shock institucional de la Corte Suprema de Estados Unidos].

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      • ¿Que es eso de la Oferta y Demanda agregadas? ¿y como a través de ese engendro Keynesiano – monetarista, se puede llegar a un precio de mercado? ¿Que pasa con la Ley de Say o ley de los mercados? Si, de los diversos mercados existentes para cada bien económico, no del metafísico agregado que mezcla peras con manzanas, etc.

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      • Oferta y demanda agregadas no son un “engendro Keynesiano”. El concepto le precede por más que Keynes le haya dado su uso e interpretación. Por otro lado, mi comentario no es sobre la validez de estos agregdos, sino sobre el hecho de que (para bien o para mal) existen como marco analítico general.

        Oferta y demanda agregadas son valores monetarios, no objetivos o físicos. Se agregan valores monetarios, no peras con manzas. Las “peras” y “manzanas” son ponderadores, no objetos que se suman.

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  2. Sobre el tema de depresion del 30 y del New Deal hay una muy buena serie de articulos recientes de Selgin que arrancan aqui:
    https://www.alt-m.org/2020/06/12/the-new-deal-and-recovery-a-new-alt-m-series/

    Un lindo art de H. Klausinger sobre el tema que plantea Nicolas acerca del acceso a buena data en aquel momento es:
    Policy advice by Austrian economists: The case of Austria in the 1930

    Mas alla de lo que es o no es la ABCT, encuentro que a la teoria austriaca se ha focalizado asi exclusivamente en expansiones de credito al sector privado, le falta una pata fiscal (cap 5 de Time and Money de Garrison y Nicolas y Adrian han empezado a trabajar en esa direccion) y una pata del sector externo (tesis de Nicolas). Por lo tanto resulta parcial e incompleta en terminos generales como una herramienta para analizar crisis. Lo que la teoria dice es clave pero deja muchas areas sin analizar.

    Sobre el sector externo creo que Daviid Glasner en https://uneasymoney.com/ tiene tambien muy buenas contribuciones sobre los aportes de Hawtrey y Cassel que pueden resultar complementarias a la ABCT para explicar la crisis del 30, analizando el impacto de los movimientos internacionales del oro.

    Otro tema que habria que sumar al analisis de la crisis es cual seria la receta para salir de la crisis. Y en esta area el mensaje de Hayek ha sido confuso e incosistente con su propia teoria. White tiene buenos papers donde estudia este tema y concluye que Hayek no fue lo suficientemente hayekiano. Quizas por falta de acceso a buena data.

    Creo que queda mucho trabajo por hacer para tener una buena teoria austriaca de las crisis.

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  3. La exposición inicial da la impresión que el dinero desaparece en los brokers, de igual manera podríamos decir que el dinero desaparece en las hipotecas. Definitivamente no, el dinero emitido, no deseado, no desaparece y llegará en algún momento al sistema bancario, y ellos se encargarán de expandir el crédito y con ellos la expansión del ciclo. Justamente, cuando los inversionistas ven que la inflación sube y con ello la tasa de interés, entonces por sus expectativas futuras del valor de sus activos caería, vendrá la crisis bursátil, en cualquier momento, las bolsas se caen. La crisis, tratará de separar el sector monetario del sector real, por que la demanda de dinero crece, y en esta etapa “desaparece” el dinero y la crisis se profundiza, pero como en la crisis del 30 no había la función del banco central de ser prestamista de última instancia, entonces la crisis se agudizó. Pero de todos modos, la crisis de los años 30 es a consecuencia de la expansión del dinero “no deseado”, tan igual como la crisis del 2008 – 2009 que se inicia aproximadamente el año 2002 con Alan Greenspan. Pero si existe un vacío en Hayek, para salir de la crisis de magnitudes considerables, pero para algunos austriacos. “que quiebren todos los que tienen que quebrar”, por que son producto de “malas” inversiones en la fase de expansión, ver la crisis de los años 20 – 21 del siglo pasado, la recuperación fue rápida.

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    • No coincido con la intepretación de que estoy diciendo que el dinero “desaparece” en los brokers. Justamente por ello sube el precio de las acciones. De allí en más, el nuevo dinero puede seguir distintos caminos.

      Pero un punto central del ABCT es qué precio se mueve primero. En esta teoría (según yo la entiendo), lo importante es que el primer precio que se mueve sea la tasa de interés. El precio del tiempo tiene que caer antes que el precio de bienes de consumo y factores de producción.

      Cuando el dinero entra por brokers, esta condición deja de cumplirse. Por lo tanto, las condiciones iniciales para el ABCT no estarían presentes, al menos en una magnitud significativa.

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  4. Buenas.
    Soy Postkeynesiano.
    Un error fundamental de la ABCT de Mises y Hakek es que se basa en el multiplicador monetario de Phillips (1920),(ver Huerta de Soto, cap. 4: “El proceso bancario de expansión crediticia”, p. 165). En este sentido, como se puede ver en este post: “En sencillo, el banco central expande dinero, se lo da a los bancos, los bancos expanden crédito al sector industrial”. Sin embargo, en la vida real los bancos expanden el crédito, aumentan sus depósitos y luego buscan las reservas del Banco Central. Hasta J. R. Rallo lo reconoce en uno de sus videos. El multiplicador monetario no opera en “tiempos normales” (escenario inflacionista) ni en “tiempos de crisis” (escenario deflacionista/límite inferior de la política monetaria/trampa de liquidez). De todos modos la versión del ciclo de Hayek es más rescatable que la de Mises.
    Saludos.

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    • Hay que tener cuiado en diferencia lo que hace un banco (nivel micro) de lo que hacen todos los bancos (nivel macro). Es posible que algún banco expanda su cartera de crédito y luego, para mentener reservas, pida prestadas reservas a otro banco comercial (que debe entonces limitar su cartera de créditos). En este caso no hay expansión agregadad de crédito.

      También es posible que el banco central epxanda primero y luego de a los bancos. Las tipicas operaciones de mercado abierto. Las operaciones QE por ejemplo. Este es el escenario que preocupaba a Mises, Hayek, etc. Que no sea el único posible no quiere decir que no sea posible o que no sea cierto.

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      • Alan Holmes (1969, pp. 73-4), ex vice presidente del banco de la reserva federal de NY: “The idea of a regular injection of reserves-in some approaches at least-also suffers from a naive assumption that the banking system only expands loans after the System (or market factors) have put reserves in the banking system. In the real world, banks extend credit, creating deposits in the process, and look for the reserves later. The question then becomes one of whether and how the Federal Reserve will accommodate the demand for reserves. In the very short run, the Federal Reserve has little or no choice about accommodating that demand; over time, its influence can obviously be felt. … The Federal Reserve does have discretion as to how the banks can acquire this predetermined level of needed reserves. The reserves can be supplied from the combination of open market operations and the movement of other reserve factors, or they can come from member bank borrowing at the discount window. In this context, it might be noted that the suggestion that open market operations should be used in the short run to prevent a rise in total reserves through member bank borrowing is completely illogical. Within a statement week, the reserves have to be there; and, in one way or another, the Federal Reserve will have to accommodate the need for them.”

        Allan Holmes, 1969, “Operational Contraints on the Stabilization of Money Supply Growth”.

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      • Está muy bien. Puede ser cierto que a veces sl sistema financiero opera de esa manera. No es cierto que no puede operar de otra manera.

        El comportamiento de los banco tampoco es exógenoa a la política monetaria (por ejemplo si la Fed “fija” una tasa por debajo de su valor de equilibrio; si la Fed imprimer primero o el banco presta primero es de segundo orden, fue la Fed quien movio al mercado fuera de equilibrio en primer lugar).

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      • En “tiempos normales” las típicas operaciones de mercado abierto son para hacer efectiva la tasa de política monetaria.
        Cuando Mises (1912/1924) y Hayek (1929) desarrollaron la ABCT no había todavía QE (década de 1930). En aquella época los BC utilizan las OMA para hacer efectiva la tasa de descuento. Así que las OMA estaban subordinadas a la política de la tasa de descuento. A partir de la crisis de 1930 los BCs redujeron sus tasas de descuento al límite inferior y aplicaron QE (PM no convencional). Pero en ese tramo la demanda de reservas de los bancos es infinitamente elástica (horizontal) así que lo que expanden los BCs es absorbido por los bancos y no lo prestan. De ahí, que los banqueros centrales reclamen por una política fiscal más expansiva para remover las reservas bancarias y que los bancos comiencen a prestar.
        Keynes (1930) también utilizó el multiplicador monetario de Phillips (1920). Y esto es un error, no importa quién lo diga, si es Keynes, Mises, Hayek, o Friedman.

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      • Exacto. Los Bancos Centrales utilizan la tasa de política monetaria para expandir la demanda y luego la demanda determina la oferta. De acuerdo con Hayek (La tendencia del pensamiento económico, p. 248): “En realidad, está fuera de duda que una reducción del tipo de interés aumentará la demanda de préstamos en la economía y que los bancos pueden aumentar la cantidad de dinero reduciendo el tipo de interés”.
        Por lo tanto, una baja de la tasa de política monetaria por parte de los BC expande la demanda de crédito, aumentan los depósitos y luego los bancos buscan reponer sus reservas.
        Este orden es la inversa del multiplicador monetario.
        La versión del ciclo de Hayek es la mas correcta de la ABCT.

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      • Me parece que estas viendo la secuencia de manera parcial. Falta el motivo del aumento generalizado de oferta de crédito en el sector bancario, que luego es demanda de reservas al central.

        Un motivo es cuando el central “fija” la tasa de interés debajo de su valor de equilibrio. El central ya se comprometió a ofrecer las reservas necesarias (sea el monto que sea) para mantener esa tasa. Ese monto lo descubre cuando los bancos reaccionan y le demandan reservas. Que la línea de tiempo el central imprima después que los bancos le demandan es secundario (es operacional). En los hecho, el banco central mueve primero al mover la tasa debajo de su valor de equilibrio.

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  5. Correcto. Pero no necesariamente es el único. Supongamos la siguiente secuencia:
    1) El BC conduce la PM fijando una determina tasa de interés de referencia.
    2) La oferta es horizontal al nivel de esa tasa y la demanda determina la oferta.
    3) Dada esta tasa de PM se produce una aumento de la demanda. En este caso, no necesariamente el BC mueva primero su tasa por debajo de la tasa de equilibrio.
    De acuerdo con Hayek (1929/2016, p. 194): “El hecho de que el tipo de interés monetario se sitúe por debajo de su tipo de equilibrio no necesita, en modo alguno, tener su origen en una deliberada reducción arbitraria por los bancos. Esa diferencia de tipos puede producirse también a consecuencia de una mejora de las expectativas de beneficios o a una disminución del ahorro que impulsa al alza el nivel del tipo de interés que hace iguales la oferta y la demanda de los ahorros. Si el sistema bancario actúa con inercia y no eleva el tipo de interés monetario cuando el natural o el de equilibrio se ha elevado y continúa prestando al tipo de interés anterior, satisfaciendo de esta manera una demanda de crédito superior a la que cabe atender utilizando exclusivamente los ahorros disponibles, no necesitaremos acudir a una conducta deliberada alguna para poder explicar el inicio de la fase alcista del ciclo económico”.
    En este caso, el BC mantuvo fija su tasa de PM y la que movió primero fue la demanda de crédito, que producirá mayores depósitos en los bancos y que estos luego deberán reponer sus reservas.

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    • Nadie niega que haya otros escenarios. Es posible una tasa de equilibrio y que, por ejemplo, aumentos de productividad lleven a mayor demanda de crédito (si el banco insite en fijar la tasa en su valor original, entonces la está fijando debajo del nuevo nivel de equilibrio por más que la misma no se mueva).

      El contexto de esta discusión es otro escenario.

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  6. El argumento central de mi comentario a este post es que tanto la ABCT como la teoría del ciclo económico de Keynes (1930) se basa en el multiplicador monetario que en la practica de los Bancos Centrales no es operativo. Esto ya fue aclarado por Maisel (1969), miembro de la junta de gobernadores de la Fed, hace más de 50 años.
    Dado que tenemos distintos marcos monetarios es obvio que no nos vamos a poner de acuerdo. Pero no importa, dentro de algunos años la gran mayoría de economistas van a reconocer que el multiplicador monetario en la práctica de los BCs no existe.
    Saludos y gracias por el intercambio de ideas. Siempre es bueno conocer que piensan los economistas de otras escuelas. Buenas tardes.

    Sherman J. Maisel, Controlling Monetary Agregates, 1969, p. 161:
    Many unsophisticated comments and theories speak as if the Federal Reserve purchases a given quantity of securities, thereby creating a fixed amount of reserves, which through a multiplier determines a particular expansion in the money supply. Much of modern monetary literature is actually spent trying to dispel this naive elementary textbook view which leads people to talk as if (and perhaps to believe) the central bank determines the money supply exactly or even closely–in the short run-through its open market operations or reserve ratio. This incorrect view, however, seems hard to dislodge. Almost daily, I read that last week or last month the Fed increased the money supply by 5 percent. Such statements are simply inaccurate.

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    • Yo creo que en esto estamos básicamente de acuerdo, no veo “distintos marcos monetarios”. Los BC pueden controlar solamente la base monetaria, no los agregados. Por eso, lo que está en discusión desde el post original de Nicolás es, diría, la dirección del multiplicador, es decir, hacia dónde va ese dinero, y si la ABCT tradicional tomaba en cuenta todas las alternativas o solamente aquella según la cual los banco expandían el crédito a la industria. El caso actual sería otro a tomar en cuenta, ya que (aunque conozco esto superficialmente) la Reserva Federal ha expandido notablemente su balance, pero no está claro dónde impacta esa expansión: parte sigue en los bancos, parte se reparte en la demanda global de dólares, va a commodities, va a Bitcoin…. ¿Qué dicen?

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      • Dificil rastrear el destino de toda la expansion de base en EEUU pero de acuerdo que parte va contra mayor demanda de moneda tanto dentro como fuera de Estados Unidos.

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      • Buenas noches.
        Gracias profesor Krause por sumarse a esta entretenida controversia.
        El tema es que en tiempos normales (escenario inflacionista), es decir, previo a la crisis 2008, la Fed conducía la política monetaria controlando la tasa de fondos federales así que no controlaban la base monetaria. Dado un objetivo para la tasa de interés de referencia, la base queda determinada endógenamente dentro del mercado. Tal como lo admite el ex monetarista devenido a neokeynesiano, Michael D. Bordo (2004, p. xv), en el punto The disappearance of the demand for money: “… the central bank sets an interest rate, given a forecast of the future rate of inflation and output. Now the supply of money has become infinitely elastic, a residual with no explicit role in the transmission mechanism. This strategy does not require estimating either the short-run demand for money function, or the supply function for money. However, the macro¬economic model underlying current monetary policymaking implicitly includes the supply of and demand for base (reserve) money, which are determined endogenously. They need not to appear explicitly in the analysis, however.”
        Los Bancos Centrales al conducir la PM controlando tasas no controlan la base y el multiplicador no es operativo en la práctica.
        https://www.researchgate.net/publication/327428633_Demand_For_Money_An_Analysis_of_the_Long-Run_Behavior_of_the_Velocity_of_Circulation

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  7. Muy interesantes y necesarias aclaraciones. Me pregunto, igualmente, si lo dicho por Anderson aplica a toda la expansión monetaria del período. No lo tengo a mano ahora pero recuerdo que en su texto sobre La Gran Depresión, Rothbard (que también cita a Anderson in extenso) sí considera a la Crisis del ’30 como una ilustración bastante acertada de la teoría del ciclo austriaca. Lo que quiero decir es que tal vez el camino que siguió el dinero no fue solamente Fed–> Brokers–>Bolsa, sino otros, lo que haría que la ABCT sí sea más adecuada para explicar LGD. Abrazo!

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    • Buenas noches Ivo.
      Efectivamente ya he leído este artículo y para mi la critica de White a Hayek es errónea. Voy a buscar bibliografía para mostrar como la descripción que hace Hayek de la política monetaria y de la relación entre los Bancos Centrales y los bancos comerciales en aquella época (1694-1931) es correcta.
      Toda la crítica de White a Hayek se basa en el supuesto de la existencia de “un sistema bancario competitivo” (p. 767). Pero si hay banca central entonces estamos en la presencia de un sistema bancario oligopólico y por lo tanto, no es “competitivo”.
      En los próximos días estaré contestando a estos puntos.
      Saludos.

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      • No creo que White piense que en ese momento existia un sistema monetario competitivo dado que era bastante obvio que ese no era el caso.
        El usa el sistema de free banking mas bien como benchmark para poder hacer hacer la comparacion y marcar lo que el entiende son deficiencias de Hayek en su comprension del funcionamiento del sistema bancario.
        Otra diferencia importante es que habia vinculo al oro y eso generaba una dinamica diferente a la de hoy.
        “Monetary Nationalism and International Stability” esta bueno sobre el tema. Y un art reciente de White “Hayek’s evolving views on the gold standard” tambien me gusto.

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      • Buenos días.
        Excelente Ivo. Entonces voy a recurrir a Hayek (1929/1931) para rebatir a White, y a Hayek (El nacionalismo monetario, 1937) para rebatir a Garrison (2001/2005). Por cuestiones de tiempo, esto me va a llevar algunos días así iré contestando estos puntos de a poco.
        Para comenzar, voy a citar a Hayek (1929/2016, p. 204) para que quede claro como él interpretaba la pirámide invertida del crédito, esto es la relación entre el Banco Central (BC) y los bancos comerciales (bc):
        “En efecto, supongamos que un banco por si solo pudiera volver a prestar varias veces la cantidad de moneda líquida o efectiva depositada en sus cajas. En estas condiciones, nada le impediría ofrecer tipos de interés más elevados por esos depósitos respecto a los que realmente ofrece o podría también endeudarse con su banco central al tipo de redescuento que este tenga establecido en cantidades ilimitadas y conceder prestamos a sus clientes con un simple recargo sobre aquel tipo.”
        Pasando en limpio, en Hayek (1929) el BC fija su tasa de política monetaria y los bcs fijan por arriba (por debajo) de esa tasa sus tasa de prestamos (de depósitos).
        En términos pedagógicos, la curva de base monetaria es horizontal en el espacio (M0, ipm) y la curva de oferta de créditos por parte de los bc es horizontal en el espacio (C, ic).
        En los próximos días citaré a economistas y banqueros centrales que respaldan esta descripción de la relación que hace Hayek entre el BC y los bcs.
        Saludos.

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    • Hola Ivo.
      Contesté esta mañana pero no se público. Debe ser error mío.
      Voy a recurrir a Hayek (1929, 1931) para rebatir a White, y a Hayek (El nacionalismo monetario, 1937) para rebatir a Garrison (2001/2005). Durante los próximos días voy a estar respondiendo.
      Saludos.

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      • Gracias.
        Mas alla de la secuencia de la expansion, a nivel asignacion de recursos por parte del empresario te parece que, si la distorsion entre la tasa natural y la monetaria viene por expansion de base primero o por expansion de base post baja de tasas, hace alguna diferencia?

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  8. Excelente el post y el intercambio. En los comentarios de Cristian surgen menciones a Huerta de Soto, Rallo y White como autores austriacos. Claro que lo son, pero quizás es preciso aclarar que cada uno representa tres líneas o corrientes de pensamiento monetario diferentes dentro de la tradición austriaca. En este blog le hemos dedicado espacio a separar estas tres variantes.

    Respecto a si hay una “teoría general” del ciclo económico en Mises-Hayek, esto nunca me lo había preguntado, pero pienso que nunca se pretendió tal cosa. Dicho eso, Hayek separaba entre fluctuaciones y ciclos económicos. Puede haber numerosas razones para que haya fluctuaciones en la economía, como cambios en la preferencia temporal, guerras o procesos de innovación que aceleren la actividad, y luego, una vez que se va completando la incorporación de la misma, la actividad desacelere. La historia económica muestra muchos casos empíricos de este tipo de fluctuaciones en la actividad y el empleo. Incluso el Covid muestra otro caso interesante. Eso para Hayek no son ciclos económicos.

    Hayek reserva el “ciclo económico” para la lógica que Nicolás describe en su post, cuando la autoridad monetaria baja la tasa de interés por debajo de su nivel natural. Para no caer en un debate semántico con otras escuelas, diría que la explicación Mises-Hayek y algunas de las derivaciones que han desarrollado autores austriacos bajo la línea Horwitz-Garrison (desde la macro) o White-Selgin (desde lo monetario), contribuyen a entender conceptualmente y en términos “generales” por qué las distorsiones monetarias pueden generar ciclos económicos.

    Ya cuando vamos a lo empírico, sea la crisis de 1930, 1987, 2001 o 2008, entre muchas otras, creo que es necesario complementar esa teoría con otros muchos aspectos. Juan Carlos Cachanosky -también austriaco- decía que la crisis del 30 se debió un poco a la lógica del ABCT, pero también jugaron un rol importante las medidas intervencionistas de Hoover y Roosevelt y en particular el proteccionismo, lo que extendieron la crisis por más tiempo del que hubiera sido necesario para recuperar la normalidad.

    Volviendo sobre las preguntas de Nicolás:
    ¿Por qué hubo una burbuja bursátil? Siempre pensé que no había duda entre austriacos a que la causa fue la expansión crediticia generada entre 1924-1929, cuando las tasas de interés bajaron provocando el auge.
    ¿Por qué la crisis fue tan profunda? En términos de la teoría cuantitativa, MV=Py, entiendo que M no subió lo suficiente para compensar la baja de V, lo que explica la baja en el ingreso nominal MV, que provocó deflación (baja de P), y crisis (baja de y). Esa contracción secundaria de dinero generó mucho interés de parte de austriacos como Hayek, y también de autores de la economía social de mercado, a quienes me parece que habría que estudiar en profundidad.
    ¿Por qué duró tanto? Aquí pienso que es necesario agregar otras teorías no monetarias, pues el proteccionismo profundizó la crisis y la extendió por un plazo mucho más largo del necesario. Hay un gran mito en torno a esto, en el sentido de que el New Deal contribuyó a aumentar la demanda agregada, y ello sacó a la economía de la crisis. Lo cierto es que el New Deal hizo que la crisis durara mucho más tiempo del necesario para reajustar los desequilibrios. En el citado trabajo de Juan Carlos Cachanosky se puede ver que en 1937 el desempleo se mantenia aun en niveles similares al peor momento de la crisis.

    ¿Por qué la economía se recuperó cuando lo hizo? Algunos autores hablan del New Deal. Creo que este es un primer mito. Otros creen que fue por la guerra. Este es otro mito. Pienso que la recuperación ocurre en la posguerra, y en eso fue importante la baja del gasto de más de 30 punto del PIB, que si no recuerdo mal fue entre 1945-1947. Este es otro tema que necesita discusión. En ocasiones se dice que bajar el gasto es recesivo, pero EEUU bajo el gasto más de 30 puntos y la economía se expandió más que nunca.

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    • Hola Adrián.
      Las explicaciones de Mises y Hayek sobre el ciclo económico son distintas así que no se puede hablar de “la explicación Mises-Hayek”.
      De acuerdo, con White (ver artículo que subió Ivo, p.754) en Mises el inicio del ciclo comienza con una expansión “exógena” de la base monetaria:
      “In Mises’s theory, the business cycle begins when a central bank exogenously expands the quantity of central bank-issued money and drives the market rate of interest below the “natural” or equilibrium rate consistent with intertemporal coordination.”
      En este caso, el instrumento de la política monetaria de los Bancos Centrales es la base monetaria, por lo cual las tasas de interés se determinan endógenamente.
      En cambio, en Hayek el ciclo se puede iniciar en los siguientes escenarios:
      1) El BC fija la tasa monetaria de referencia por debajo de la tasa de equilibrio (im < in).
      2) El BC mantiene constante su tasa monetaria de referencia ante un aumento de la tasa de equilibrio (in > im). En Hayek el instrumento de la PM de los BCs es una tasa de interés de corto plazo, por lo cual, la base monetaria se determina endógenamente.
      La explicación de Hayek sobre el inicio del ciclo es mas realista, mientras que la de Mises debe ser descartada. En la práctica no existe esta expansión “exógena” de la base monetaria que desencadena el ciclo como supone Mises.
      Por último, la versión que hace Garrison se basa en Mises y no en Hayek.

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      • A vos te parece que todo el proceso expansion de base via QE que hace la Fed es endogeno?
        Yo lo veo super exogeno.
        A menos que tengamos un tema semantico acerca de las definiciones.

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      • Hola Ivo:
        1) Para aplicar QE la Fed primero tuvo que fijar la tasa de interés sobre las reservas (figura 3, p. 17).
        2) La tasa sobre reservas que fija la Fed es para no perder el control sobre la tasa de los fondos federales.
        3) Los BC aplican QE en “tiempos de crisis” o sea en un escenario de riesgo de deflación/límite inferior de la PM/trampa de liquidez. En este caso, estamos en una de las últimas fases del ciclo. El ciclo es primero inflacionista y luego deflacionista. Por lo tanto, los QE no pueden explicar el origen del ciclo.
        Para explicar el origen del ciclo hay que remontarse a la PM de la Fed previo al 2008. En este contexto, la PM de Greenspan es mejor explicada por Hayek que por Mises.
        Dejo los gráficos de G. Kahn sobre los QE.
        Saludos.
        https://www.researchgate.net/publication/227438044_Monetary_policy_under_a_corridor_operating_framework

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      • Hay diferencias entre las teorías del ciclo económico de Mises y Hayek, pero también hay una esencia común. No habría una ABCT de Hayek, sin el antecedente de Mises.
        Por otro lado, Garrison afirma que se basa en Precios y Producción (1931) de Hayek, y que avanza desde ahí 70 años después.

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    • Hola Adrián.
      Un gusto conversar contigo.
      Mi argumento central del comentario en el post de Nicolas es que el sostiene lo siguiente: “Cuando Mises y Hayek están hablando, allá por 1930 (y antes), de ciclos económicos lo hacen mirando un auge insostenible del sector industrial (comparar, por ejemplo, con las tablas de Robbins en su libro sobre la crisis del 30). En sencillo, el banco central expande dinero, se lo da a los bancos, los bancos expanden crédito al sector industrial.”
      En este sentido, Nicolas está explicando el origen del ciclo a partir de una expansión monetaria que surge del multiplicador monetario de C. A. Phillips (1920) que utilizan Mises (según Huerta de Soto), Hayek (1929) y Keynes (1930).
      Mi argumento es que el ciclo no se origina por una expansión exógena de la base monetaria del BC como se desprende del multiplicador de Phillips.
      El ciclo se inicia por:
      1) Una baja exógena de la tasa monetaria de referencia por parte del BC sin que cambie la tasa de equilibrio (Hayek la tendencia del pensamiento económico).
      2) El BC mantiene constante la tasa monetaria de referencia ante un aumento de la tasa de equilibrio (Hayek 1929, Keynes 1930).
      Ergo, el BC es el responsable del ciclo pero no por la exogeneidad de la base monetaria, sino por la exogeneidad de las tasas de interés de corto plazo.
      Con respecto a White y Selgin tambien se basan el el multiplicador. En el caso de Selgin (La libertad de emisión del dinero bancario, p. 59): “Un principio bien conocido de la teoría bancaria y monetaria es que en un sistema en el que la oferta de moneda de máxima liquidez está monopolizada, un banco no puede aumentar sus préstamos e inversiones a menos que tenga reservas de moneda por encima de las necesarias para poder atender la demanda que de ella hagan sus clientes o los demás bancos como resultado de los saldos que resulten en su contra en la compensación bancaria”.
      En la np. 2 Selgin continua: “Formulaciones excelentes de la regla de las reservas excedentes se encuentra en C. A. Phillips (1920: 33-34)…”
      El multiplicador monetario ha quedado descartado tanto en “tiempos normales” como en “tiempos de crisis” (ver cita que subí de Dudley, y Carpenter-Demiralp). No importa si lo utilizaba Keynes, Mises, Hayek o Friedman.
      El ciclo se genera por errores en el manejo de las tasas de interés de corto plazo por parte de los Bancos Centrales.
      Saludos.

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    • Aquí Hayek (La teoría monetaria y el ciclo económico en Ciclos Económicos parte 1, 1929/2016, p. 193) reconoce que en cuanto al origen del ciclo se aparta de Mises: “Aunque me parece que en el analisis de los efectos que produce la divergencia entre el tipo de interés monetario y el de equilibrio, el profesor Mises supera con creces el análisis que hiciera Wicksell. Creo que este último estuvo más acertado que Mises al explicar el origen de la divergencia”.
      Hayek explica el origen del ciclo a partir de un mal manejo de la tasa monetaria de referencia por parte de los BCs. Por esta razón (desde mi punto de vista) la versión del ciclo económico de Hayek es la más acertada, pues no depende de una expansión exógena de la base monetaria (como señala White) y tampoco depende del multiplicador monetario.
      Saludos.

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  9. Hola Ivo. Estuve respondiendote pero no aparecen mis comentarios, si el que hice a Adrián. Seguramente debe ser error mío. Voy a recurrir a Hayek (1929, 1931) para rebatir a White, y a el Nacionalismo monetario de Hayek (1937) que usted menciona para rebatir a Garrison (2001/2005). Durante los próximos días voy a estar contestando estos puntos.
    Saludos.

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  10. No me convence tu explicacion.
    Para mi la Fed expande base comprando activos del Tesoro, sector privado y/o externo (QE) y luego intenta evitar la multiplicacion pagado reservas a los bancos para que estacionen su dinero y no lo presten.
    Si son el origen o no del ciclo es relativo.
    Depende de como se comporte la demanda de moneda en ese contexto y como evoluciona la tasa natural.
    Me quedo con la explicacion de Selgin en
    Floored:

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    • Ivo:
      Los bancos comerciales no requieren reservas previas (base monetaria) para prestar.
      Los bancos comerciales expanden el crédito, aumentan los depósitos y luego buscan las reservas.
      William Dudley (2009) del Banco de la Reserva Federal de NY:
      “In terms of imagery, this concern seems compelling—the banks sitting on piles of money that could be used to extend credit on a moment’s notice. However, this reasoning ignores a very important point. Based on how monetary policy has been conducted for several decades, banks have always had the ability to expand credit whenever they like. They don’t need a pile of “dry tinder” in the form of excess reserves to do so. That is because the Federal Reserve has committed itself to supply sufficient reserves to keep the fed funds rate at its target. If banks want to expand credit and that drives up the demand for reserves, the Fed automatically meets that demand in its conduct of monetary policy. In terms of the ability to expand credit rapidly, it makes no difference whether the banks have lots of excess reserves or not.”
      El multiplicador en la práctica no existe.
      https://www.newyorkfed.org/newsevents/speeches/2009/dud090729
      Saludos.

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  11. Y en terminos practicos, mas alla de si la base viene primero o viene despues, que efectos a nivel monetario/real tiene la distincion que haces?
    Queres decir que la base la deciden los bancos comerciales y no la Fed?
    O sea que la expansion de base de estos ultimos meses la decidio el sector privado?
    No termino de entender tu punto.

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    • Ivo:
      Tenes que separar lo que se llama “tiempos normales” (escenario inflacionista) y “tiempos de crisis” (escenario deflacionista/límite inferior/trampa de liquidez) dentro de la política monetaria.
      En tiempos normales, los BCs fijan un objetivo para la tasa monetaria de referencia y la base queda determinada endógenamente dentro del mercado (ver cita de Dudley).
      En tiempos de crisis, los BCs fijan en cero su tasa de política monetaria y expanden exógenamente la base monetaria. Pero en ese tramo (límite inferior), la demanda de reservas de los bancos comerciales es infinitamente elástica (horizontal), así que lo que expanden los BCs es absorbido por el sistema bancario.
      Por lo tanto, en ningún escenario opera el multiplicador monetario.
      Por este motivo, la explicación del origen del ciclo de Hayek es más realista que la de Mises, Rothbard, Garrison, etc, pues no esta atada al multiplicador monetario.
      Saludos.

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      • No Cristian. White y Selgin justamente se oponen a las restricciones a la banca que sugieren Rothbard y Huerta de Soto. Ellos defienden las reservas fraccionarias, en el sentido de que un sistema de banca libre puede limitar su expansión crediticia y evitar así el ciclo.
        Es por eso que decía más arriba que White-Selgin, Rothbard-Huerta de Soto y Fekete-Rallo tienen tres corrientes de pensamiento antagónicas en lo monetario dentro de la EA.
        Este video donde debatimos con Rallo quizás ayude a comprender algo de esto:

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  12. Gracias a usted Ivo.
    Siempre es bueno intercambiar ideas con quienes piensan distinto y en un marco de mutuo respeto.
    Por si les interesa, les dejo el paper “Does the money multiplier exist? de Carpenter y Demiralp (2010). En la página 4, np. 3 hay una mención al multiplicador monetario que usa Nicolás.
    Saludos y hasta la próxima.

    Haz clic para acceder a 201041pap.pdf

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  13. Adrián:
    Con respecto a Garrison, en “Tiempo y dinero” si se basa más en Mises que en Hayek. Garrison (creo que es el capitulo 4) supone erróneamente que la oferta monetaria está controlada por la Reserva Federal. De ahí, Garrison explica el ciclo a partir de una expansión exógena de la oferta monetaria como la que plantea Mises (según el artículo de White 1999 que subió Ivo).
    Sin embargo, Hayek todavía su vida rechazó el supuesto de una oferta monetaria controlada por los Bancos Centrales.
    Voy a buscar los pasajes donde Garrison supone que la Fed controla la oferta monetaria y los pasajes donde Hayek rechaza el supuesto de exogeneidad de la oferta monetaria.
    Más tarde lo subo.
    Saludos.

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  14. Adrián:
    Aquí cito textual a Garrison para que quede claro que el supone que la Fed controla la oferta monetaria: “Se supone que la oferta monetaria está bajo el control de una autoridad monetaria, a la que nos referiremos como la Reserva Federal” (p. 113).
    Luego Garrison supone que las tres herramientas clásicas de la Fed (previo a la crisis 2008) son utilizadas para cambiar (expandir/contraer/mantener constante) la oferta monetaria: “Los estudiantes de Macroeconomía aprenden pronto las diferencias entre las tres herramientas políticas utilizadas por la Reserva Federal para cambiar la oferta monetaria: (1) el coeficiente de reservas requerido,… (2) la tasa de descuento,… y (3) las operaciones de mercado abierto…”.
    Más tarde subiré pasajes donde se puede ver que Hayek reconoce que en las economías modernas de dinero bancario es imposible que los Bancos Centrales al ser los prestamistas de última instancia controlen la oferta monetaria como supone Garrison. De acuerdo con Hayek los Bancos Centrales fueron creados para controlar las tasas de interés de corto plazo y de esta forma proporcionar una moneda elástica, es decir, una moneda que se adapte a las fluctuaciones de la demanda de dinero.
    La versión que tengo de Tiempo y Dinero es la siguiente:
    https://articulo.mercadolibre.com.ar/MLA-606545354-tiempo-y-dinero-roger-w-garrison-union-editorial-_JM#position=1&search_layout=stack&type=item&tracking_id=58c34368-ccfd-44ba-af6c-74269edb2097

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  15. Garrison no supone que los Bancos Centrales puedan controlar la oferta monetaria. De hecho el dice en alguno de sus articulos que ese es in sueño del monetarismo que no puede materializarse.
    Tambien Garrison admite que los ciclos pueden darse tanto por una expansion exogena del BC que baja la tasa monetaria por debajo de la natural como por un fallo en no ajustar la tasa monetaria al alza cuando la tasa natural aumenta.
    En este articulo esta claro:
    NATURAL RATES OF INTEREST AND SUSTAINABLE GROWTH

    Haz clic para acceder a cato11.pdf


    La interpretacion que haces de un multiplicador que se comporta de manera mecanicista no es un requisito para la explicacion austriaca del ciclo.

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  16. Hola Ivo:
    En “Tiempo y Dinero” Garrison si supone erróneamente que la Fed controla la oferta monetaria. Fijate en la p. 113 de la edición que subí al contestarle a Ravier. Si después Garrison cambió de opinión o no ese ya es otro punto. Mi crítica a la explicación del ciclo que hace Garrison se basa en “Tiempo y Dinero”.
    Por otra parte, ¿Podés explicarnos como hacen los Bancos Centrales para realizar una expansión exógena (supongo que te referís a la base monetaria) para bajar la tasa monetaria por debajo de la natural?
    Además, lo que estoy tratando de explicar es que siguiendo a Hayek (1929 y la tendencia del pensamiento económico) es precisamente que su versión no depende del multiplicador monetario. Así que la explicación de Hayek se puede rescatar y mejor.
    Gracias y saludos.

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    • El BC hace una operacion de mercado abierto comprando algun activo expandiendo la base monetaria por arriba de la demanda de base.

      Las explicaciones austriacas no dependen de un multiplicador riigido. Esa es una interpretacion tuya.

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  17. Ivo:
    Entonces podes nombrar algún Banco Central que utilice las operaciones de mercado abierto para expandir exógenamente la base monetaria como vos decís.
    Quisiera saber un ejemplo.

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    • Si, y no estoy de acuerdo.
      Me resulta mas convincente lo que dice Selgin:
      Since the recent crisis, all sorts of nonsense has been written about the “death” of the reserve-deposit and base-money multipliers, and even (in some cases) about how we ought to be glad to say “good riddance” to them. I say “nonsense” because, first of all, the multipliers in question, being mere quotients arrived at using values that are themselves certainly very much alive, cannot themselves have “died,” and because the working of these multipliers does not, as some authorities suppose, depend on the particular operating procedures central banks employ. Finally, although it’s true that, until the recent crisis, economists were inclined, with good reason, to take the stability of the reserve-deposit and base-money multipliers for granted, it doesn’t follow that they (or good ones, at least) ever regarded these values as constants, as opposed to variables the values of which depended on various determinants that are themselves capable of changing.

      What certainly has happened since the crisis is, not that the reserve-deposit and base-money multipliers have died, but that their determinants have changed enough to cause them to plummet. U.S. bank reserves, for example, have (as seen in the next picture) gone from being equal to a bit more than a tenth of demand deposits to being about twice the value of such deposits!

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  18. Ivo:
    Cuando la Fed finalice el actual QE la tasa de fondos federales continuará dentro del rango que actualmente tiene fijado (0; 0-25). La tasa de fondos federales subirá cuando la Fed comienza a subir sus rangos de objetivos. Fijate en los gráficos que te pasé de G. Kahn. Están bien explicados.

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    • Y vos no ves un link entre las 2 cosas?
      O pensas que puede detener el QE y dejar las tasas al 0pct eternamente?
      O pensas que las tasas llegaron al 0pct por si solas, no por efecto de la expansion de base que hizo la Fed?

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  19. Ivo:
    Para aplicar QE (expansión exógena de la base) primero la Fed tuvo que bajar el corredor de tasas a 0-0.25 (límite de inferior de la PM). A partir de ese punto empezó otra vez con el QE para bajar la tasa de largo plazo. Efectivamente, dado que la Fed tiene un mandato dual no puede fijar para siempre la tasa en cero. Así que en algún momento terminará con el QE y comenzará a subir las tasas. Pero lo que intento explicar es que ni antes de los QE o con los QE opera el multiplicador monetario. La Fed fija la tasa de interés sobre el exceso de reservas para ponerle un piso a la tasa de fondos federales. La Fed no fija para la tasa de interés sobre el exceso de reservas para impedir que los bancos presten como se desprende del multiplicador. Si los bancos tienen muchas o pocas reservas estos no le impide conceder préstamos y esto es así que la Fed al nivel de tasas objetivo provee todas las reservas que le piden.

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  20. Gracias por sumarse profesor N. Cachanosky.
    Para cerrar por el día de hoy esta controversia sobre el multiplicador monetario en “tiempos normales” voy a recurrir a C. A. E. Goodhart (2008), ex funcionario del BoE y ¡¡¡ profesor de la LSE!!!:
    “I start by comparing the assumption that Central Banks set the monetary base, (with short term interest rates being market determined), with the reality that Central Banks set the short term interest rate, (so that the money stock, M, and the monetary base, H, are endogenously determined). This error led on naturally to the further mistake of assuming that the money stock (M) was set via a monetary base multiplier. This multiplier analysis abstracted from virtually all the key variables actually affecting M, which, besides the authorities’ policy, include the private sector’s demand for loans, commercial banks’ profitability, capital adequacy, risk aversion, etc.” (p. 2).
    En las pp. 10-11 expone los problemas del multiplicador de la base monetaria. De acuerdo con Goodhart: “The base multiplier in reality works in reverse, determining H, not M. Economists, and others, often fail to appreciate this.” (p. 10-11).
    Otro día vemos la refutación del multiplicador en “tiempos de crisis (el límite inferior de la política monetaria)”.
    Saludos y hasta la próxima.
    https://www.semanticscholar.org/paper/The-Continuing-Muddles-of-Monetary-Theory%3A-A-to-By-Robbins/14beb23f79f82a9852257a108fbfb148a5108ecb

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    • Estos argumentos de autoridad no sirven. Hay reconocidos economistas que opinan distinto. No es un tema de citas. Fíjate que prácticamente no te cito a nadie.

      Pero el otro problema es que te desvias del punto, por eso estás discusiones son tan largas. Lo único que digo es que el multiplicador monetario no es otra cosa que el ratio de dos números que existen, por lo tanto no puede estar “muerto” ni nada por el estilo. La cita de Goodhart es irrelevante a este punto, y por lo tanto poco convincente. Mi interpretación de las críticas al multiplicador es que se basan en un “straw man” y luego se salta a conclusiones que no se siguen de la crítica.

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  21. El multiplicador monetario fue desarrollado para apoyar la interpretación que los partidarios de la teoría cuantitativa del dinero hacen de la ecuación cuantitativa del dinero:
    MV = Y = Py
    M = mH
    Los partidarios de la TCD creen que los bancos centrales controlando “H”, dado un “m” pueden controlar “M” y por lo tanto controlar “P”.
    Pero el problema es que ningún BC en la historia ha conducido la PM controlando H, sino la tasa de interés de corto plazo “i” por lo cual la TCD (no la ECD) y el multiplicador se derrumban.
    Esto llevará mucho tiempo hasta que sea reconocido pero algún día hay que empezar.
    Saludos y hasta la próxima.

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    • “Los partidarios de la TCD creen que los bancos centrales controlando ‘H’, dado un ‘más pueden controlar ‘M’ y por lo tanto controlar ‘P’.

      Este es un ejemplo de ‘atrae man argument’. No es así. Es una simplifican incorrecta (¿e injusta?) de esta postura.

      “Pero el problema es que ningún BC en la historia ha conducido PM controlar do H”.

      Esto es discutible. Suena a una interpretación forzada de la historia económica para a su vez forzar la postura que defendes.

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  22. Claro que es una simplificación. En unas pocas oraciones no puedo explicar la historia de la TCD y el multiplicador monetario. Simplemente expongo el orden de causalidad de las variables que componen la las ecuaciones.
    ¿Acaso usted conoce algún BC que haya conducido la PM controlando la base monetaria y dejando que las tasas de interés se han determinadas por el mercado?
    Sería interesante conocer algún ejemplo.

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    • Ya te he pasado en otra ocasión dos ejemplos. Pero ahí es donde percibo una interpretación forzada de la historia.

      Como decis, o el BC fija tasa o fija BM. Por lo tanto, ambas políticas pueden interpretarse como una manera indirecta de controlar la otra variable. El BC desea cierta tasa de inflación. Sabe que no puede controlar de manera exacta la oferta agregada de dinero (nadie afirma que pueda hacerlo). el BC tiene mayor certeza de qué tasa de interés puede producir la tasa deseada de inflación. Por lo tanto, “fija” la tasa para qiue la oferta de dinero correspondiente “surga” del mercado y produzca la inflación deseada. Luego, si es necesario, corrige la tasa para que la oferta se acomode a los valores necesarios.

      No importa cuantos ejemplos se den donde el BC se mueve más por oferta de dinero que tasa, siempre se puede decir que en verdad el BC usa la tasa y no la oferta de dinero como herramienta. Entonces se concluye, forzadamente, que tu crítica debe ser necesariamente cierta. Pero, para forzar esa interpretación, hay que hacer una lectura poco convencional de “herramienta monetaria”, “exógeno”, “endógeno”, etc. que dilta y confunde el debate.

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  23. ¿Acaso usted conoce algún Banco Central que haya conducido la política monetaria controlando la base monetaria y dejando que las tasas de interés de corto plazo sean determinadas por el mercado?

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  24. Sobre la contienda tasa vs base dejo este paper de Ulrich Bindseil (2004, p. 4), funcionario del Bundesbank y luego del ECB:
    “Before 1914, there was little doubt that central bank policy meant first of all control of short term interest rates. This changed dramatically in the early 1920s with the birth of “reserve position doctrine” (RPD) in the US, according to which a central bank should, via open market operation, steer some reserve concept, which would impact via the money multiplier on monetary aggregates and ultimate goals. While the Fed returned to an unambiguous steering of short term interest rates only in the 1990s, for example the Bank of England never adopted RPD. This paper explains the astonishing rise and fall of RPD. The endurance of RPD is explained by a symbiosis of central bankers who may have partially sympathised with RPD since it masked their responsibility for short term interest rates, and academics who were too eager to simplify away some key features of money markets and central bank operations.”
    Saludos y seguramente la continuaremos otro día.

    Haz clic para acceder a ecbwp372.pdf

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  25. Buenos días Nicolás.
    1) No recuerdo los ejemplos que usted menciona. Sería bueno que me los haga recordar así los demás se enteran. Si se refiere al caso Friedman-Volcker ese tema ya está superado.
    2) Si el Banco opera controlando tasa de interés entonces afecta directamente a la demanda y luego indirectamente a la oferta: El BC sube la tasa de política monetaria arrastrando las tasas de créditos de los bancos comerciales, se reduce la demanda de préstamos, caen los depósitos y luego los bancos comerciales le demandarán menos base monetaria al BC.
    Hayek (la tendencia del pensamiento económico, p. 248) lo explica muy bien en el caso de una reducción de la tasa monetaria de referencia: “En realidad, está fuera de duda que una reducción del tipo de interés aumentará la demanda de préstamos en la economía y que los bancos pueden aumentar la cantidad de dinero reduciendo el tipo de interés”.
    Si están amable espero que me haga recordar sus ejemplos donde los Bancos Centrales han conducido la política monetaria controlando la base monetaria o algún otro agregado monetario y dejando que las tasas de corto plazo sean determinadas por el funcionamiento del mercado.
    Gracias y saludos.

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    • Me repito, no importa qué ejemplos te dé, los vas a re-interpretar a la inversa como “caso cerrado”. También veo que insistis con citas que no sirven. El punto no es que piensan distintos economistas. Varias de tus citas no se interpretan necesariamente de la manera que las presentas. Pero, dado que citas tanto, aquí un resumen de Bernanke donde menciona casos donde se le da más importancia a agregados monetarios:

      https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20061110a.htm

      Me repito también en que hay que distinguir entre el objetivo o motivación y la implementación. Dos ejemplos históricos: (1) En torno a la Gran Depresión al Fed seguía la “real bills doctrine”, que se basa en cantidad de crédito, no en tasa de interés. (2) Otro ejemplo puede ser el Plan Sandleris de “congelar BM”.

      Ahora, si buscas ejemplos donde un BC mira sólo agregados monetarios ignorando otras variables, obvio que no lo vas encontrar. Del mismo modo que no vas a encontrar casos de BC que usan la tasa de interés sin mirar otras variables y ajustar su política si consideranque es necesario.

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      • Excelentes ejemplos Nicolás. Son fáciles de rebatir.
        Esta tarde contestó 1X1. Habrá que demostrar que la Fed (1913) fue creada para fijar tasas de descuento en función de las “realls bills doctrine” y que durante el discurso de Bernanke (2006) la Fed fijaba la tasa de los fondos federales. En cualquier caso las “reall bills doctrine” y los agregados monetarios pueden funcionar como indicadores (preparar el terreno para que la Fed suba la tasa) pero no como instrumento (el arma que utiliza la Fed para alcanzar sus objetivos y esa arma es una determinada tasa de interés). Hay que destacar que Bernanke (2006) al final habla de “monitorear” los agregados, o sea en términos de indicadores y no de instrumento de la política monetaria.
        Por otra parte, el plan Sandleris fue una flotación administrada de las tasas de interés tipo Paul Volcker (1979-1982) y no un control de base monetaria.
        Más tarde contesto estos dos ejemplos.
        Hasta luego.

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  26. Buenas.
    1) Para refutar los ejemplos históricos que nos menciona Nicolás, voy a recurrir a dos obras Hayek: “La política monetaria en los Estados Unidos tras la recuperación de la crisis de 1920” y “La desnacionalización del dinero”. Supongo que todos ustedes están familiarizados con esta bibliografía.
    Por cuestiones prácticas voy a comenzar con el plan Sandleris que en teoría suponía un control de agregados monetarios, más precisamente la base monetaria.
    Cualquiera que haya leído la desnacionalización del dinero, sabe que de acuerdo con Hayek (p. 82-83) es imposible que los Bancos Centrales implementen la regla monetaria de Friedman que propone el control de los agregados:
    “En cuanto a la propuesta del profesor Friedman de fijar un límite a la proporción en que se permite al monopolio emisor de dinero aumentar el circulante, sólo puedo decir que no quisiera ver lo que sucedería si, vigente tal norma, se llegara a conocer que la cantidad de líquido en circulación se aproximara al límite máximo y que, por tanto, no podría satisfacerse la necesidad de una mayor liquidez… Es aplicable a tal situación la frase clásica de Walter Bagehot [3, penúltimo párrafo]: “En un estado sensible del mercado monetario inglés, una aproximación al límite legal de reserva sería un incentivo seguro para el pánico; si la ley fijara un tercio, en el momento en que los bancos se acercaran a este punto, comenzaría la alarma, que se extendería como por ensalmo.” (p. 82-83)”.

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  27. Veamos como Sandleris (2018) describía su plan:
    “Al establecerse la cantidad de dinero de forma exógena, la tasa de interés de las LELIQ será determinada por la oferta y demanda de liquidez, y será la necesaria para cumplir con el compromiso de crecimiento nulo de la base. De todas maneras, hasta que no se vea evidencia de una definitiva desaceleración inflacionaria, el BCRA se compromete a mantener la tasa mínima de las LELIQ al 60%. La determinación de tasas por subastas de LELIQ puede implicar una mayor variabilidad en la tasa de interés de las mismas, pero no necesariamente deberá trasladarse a una variabilidad de las tasas de depósitos y préstamos del sistema financiero.”
    http://www.bcra.gov.ar/Noticias/Nuevo-esquema-politica-monetaria.asp

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  28. Veamos como Sandleris (2018) describía su plan:
    “Al establecerse la cantidad de dinero de forma exógena, la tasa de interés de las LELIQ será determinada por la oferta y demanda de liquidez, y será la necesaria para cumplir con el compromiso de crecimiento nulo de la base. De todas maneras, hasta que no se vea evidencia de una definitiva desaceleración inflacionaria, el BCRA se compromete a mantener la tasa mínima de las LELIQ al 60%. La determinación de tasas por subastas de LELIQ puede implicar una mayor variabilidad en la tasa de interés de las mismas, pero no necesariamente deberá trasladarse a una variabilidad de las tasas de depósitos y préstamos del sistema financiero.”

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  29. De las propias palabras de Sandleris se puede ver que el BCRA continuaba fijando la tasa mínima de las LELIQ. Sólo en el rango tasa mínima fijada por el BCRA – tasa máxima de la licitación se puede decir que la tasa era “endógena” y la cantidad de dinero “exógena”. Pero ese rango era apenas unos puntos porcentuales. Además, el BCRA al fijar la tasa mínima se aseguraba que la tasa del mercado se determine cerca. El plan Sandleris fue una flotación administrada de las tasas de interés, para poder subir fuerte las tasas, intentar bajar la inflación y no ser culpado por las altas tasas, pues después de todo, estaba controlando “la cantidad de dinero” y las tasas las determinaba “el mercado”.
    De acuerdo con Hayek, es imposible que los Bancos Centrales implementen la regla de Friedman en cualquiera de sus variantes.

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  30. Por su parte, el BCRA (2018) anunciaba “un estricto control de agregados monetarios”. Sin embargo, un párrafo más abajo reconocía que anunciaba también la tasa mínima de colocación y determinaba la tasa de corte:

    “El BCRA adoptó a partir del 1° de octubre un nuevo esquema de política monetaria, de estricto control de agregados monetarios. Se comprometió a no aumentar la base monetaria (que incluye la circulación monetaria en poder del público, el efectivo en bancos y las cuentas corrientes en pesos de las entidades financieras en el BCRA) hasta junio de 2019. Debido a que los próximos meses habrá tasas de inflación elevadas por el traspaso hacia los precios del aumento de agosto del tipo de cambio peso/dólar, este compromiso implica que la base monetaria se contraerá en términos reales. Para evitar una contracción monetaria excesiva, la base monetaria objetivo será ajustada por el efecto estacional que incrementa la demanda de base monetaria en diciembre y junio.
    En términos operativos, este cambio de esquema implicó que el BCRA pasó a realizar licitaciones diarias de LELIQ de 7 días. El BCRA anuncia un monto tentativo y la tasa mínima de colocación. Recibidas las posturas, determina la tasa de corte y adjudica con precio múltiple. Al controlar las cantidades, la tasa de política monetaria, el promedio ponderado de lo colocado cada día, varía en cada licitación. A su vez, el BCRA puede inyectar o absorber liquidez mediante compras o ventas LELIQ en el mercado secundario y limitó su intervención en el mercado de pases a operaciones de 1 día de plazo. La tasa de pases activos se define diariamente y resulta de multiplicar un coeficiente entre 1,01 y 1,5 y la tasa máxima pagada por las LELIQ vigentes, mientras que la de pases pasivos es el resultado de multiplicar un coeficiente entre 0,5 y 0,99 por la tasa mínima anunciada para las LELIQ vigentes.”

    Haz clic para acceder a Bol0918.pdf

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  31. Otro día vemos la conexión entre las tasas de descuento fijadas por la Fed y la doctrina de las letras reales.
    Saludos y hasta la próxima.

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  32. Buenas abro hilo sobre la conexión entre las tasa de descuento fijadas por la Fed y la doctrina de las letras reales (“cantidad de crédito”). La biblio es el ensayo de Hayek (1925): “La política monetaria en los Estados Unidos tras la recuperación de la crisis de 1920”.
    En este ensayo Hayek analiza los tres criterios que utilizaba la Fed para fijar la tasa de descuento (la tasa de PM en aquella época):
    1) Fijar la tasa de descuento en función del ratio de cobertura reservas de oro/pasivos de la Fed (caso Patrón Oro).
    2) Fijar la tasa de descuento en función del nivel de precios.
    3) Fijar la tasa de descuento en función de las necesidades “legitimas” del comercio (doctrina de las letras reales”).
    Hayek defiende 1) y rechaza 2) y 3)

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  33. Veamos la conexión entre la fijación de las tasas de descuento y la opción 3):
    Una de las fuentes de Hayek (1925) es el libro de Benjamin Haggott Beckhart (1924): “The discount policy of the federal reserve system”.
    De acuerdo con este autor, uno de los objetivos de la creación de la Fed fue fijar tasas de descuento en función de la doctrina de las letras reales (opción 3):
    “The Bank Rate. Section 14, Clause D, of the Federal Reserve Act empower each regional bank to
    Establish from time to time, subject to review and determination of the Federal reserve board, rates of discount to be charged by the Federal reserve bank for each class of paper, which shall be fixed with a view of accommodating commerce and business” (p. 130).

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  34. Hayek (1925) reconoce que la Fed conduce la PM fijando tasas de descuento:
    “Como sabemos, el asunto principal –y el punto que se pidió específicamente al Consejo que aclarase – es cómo discernir y establecer nuevos criterios para fijar el tipo de descuento, a la vista del hecho de que el criterio de la ratio de cobertura se ha vuelto inmanejable o al menos inadecuado” (p. 203).

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  35. Hayek considera un grave error que la Fed fije las tasas de descuento en función de la doctrina de las letras reales:
    “El Consejo de la Reserva Federal actualmente está, en general, cada vez mucho más cerca de los recientes puntos de vista que hemos subrayado respecto de lo deseable de detener a tiempo un auge demasiado fuerte. Pero, en nuestra opinión, se deja llevar por conceptos completamente equivocados respecto a los puntos que debe observar para conseguir el fin deseado. El Consejo sostiene que la Federal Reserve Act ya contiene los principios básicos a seguir para evitar una excesiva expansión del crédito. Argumenta que dicha ley alcanza esa finalidad al definir los criterios para fijar el tipo de descuento y restringir las letras descontables a las giradas con fines industriales, comerciales o agrícolas. Subyacente a estas ideas, está la falacia generalizada de que el crédito “legítimo” en forma de letras respaldadas por mercancías nunca puede ser excesivo o dañino, un punto de vista formulado en consonancia con la distinción hecha por J. L. Laughlin entre crédito “normal” y “anormal” y que ha ganado gran influencia en los EE UU” (p. 207-8).

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  36. En el siguiente pasaje Hayek explica que “el volumen de las necesidades legítimas del crédito” (cantidad de crédito) depende del tipo de descuento fijado por la Fed:
    “La clave es evitar la expansión excesiva de ciertos sectores de la economía, restringiendo periódicamente el crédito, tanto si la expansión ha sido alentada sólo por la actividad especulativa o facilitada para crédito “legítimo”: pero las ideas manifestadas por el Consejo no proporcionan ningún criterio respecto al momento adecuado para restringir el crédito en determinados casos, ni tan siquiera proporciona una base para fijar el tipo de descuento adecuado, ya que el volumen de las necesidades de legítimas del crédito depende de aquél. En tanto que las variaciones en la ratio de cobertura pueden indicar el momento adecuado para elevar el tipo de descuento o imponer otras restricciones de crédito” (p. 209).

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  37. Resumiendo:
    Bajo el Patrón Oro, estabilidad de precios o doctrina de letras reales, la Fed (1913-1933) conducía la PM por medio de la tasa de descuento. Lo que cambia bajo 3 estos criterios es la función de reacción y los ponderadores.
    Saludos y hasta la próxima.

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