Politica monetaria restrictiva vs politica fiscal restrictiva

Adrian y Nicolas han publicado y dado conferencias defendiendo la dolarizacion como una forma de restringir la autonomia monetaria del estado, en un contexto como la Argentina de hoy. El argumento, entre otras virtudes, sostiene que la imposibilidad de recurrir al impuesto inflacionario forzara de alguna manera un replanteo de la situacion fiscal, apuntando a numeros mas equilibrados. Sin embargo la experiencia argentina con la Convertibilidad (que fue muy imperfecta pero que en terminos relativos se acerca mas a la dolarizacion que el actual regimen monetario) no corrobora esa hipotesis. Mi diferencia con ellos es que cualquier propuesta monetaria que no sea precedida de un profundo debate fiscal, de politica comercial y desregulatorio (principalmente del mercado de trabajo) tiende a fracasar. Lo monetario maquilla por un tiempo el problema de fondo, generalmente gracias al endeudamiento externo, que tiene como contrapartida una sobrevaluacion de la moneda local lo que agudiza tensiones sociales/politicas. La experiencia de Ecuador no luce como muy atractiva tampoco. Ahora, si para que la dolarizacion funcione necesitamos cuentas fiscales mas ordenadas, un mercado de trabajo mas competitivo y una economia mas abierta, porque no concentrarnos en esa discusion en lugar de una batalla politica que seria super desgastante promoviendo el dolar, que entre parentesis, no parece un ejemplo de ortodoxia monetaria tampoco. Mi escepticismo acerca de la dolarizacion puede resumirse en: no creo que necesariamente conduzca a las reformas estructurales antes mencionadas, requiere energias politicas que podrian concentrarse en las reformas en si mismas y no en el regimen monetario y por ultimo el abandono de un corse monetario no acompañado de equilibrio fiscal es siempre muy traumatico a nivel politico y social. Alguien podria preguntar entonces por el patron oro. Para mi, para que funcione requiere un sistema internacional vs nacional pero lo mas importante, su estabilidad requiere de cierto “ethos fiscal” que se ha perdido por completo. Por eso insisto que el debate es lo fiscal. Recuperar ese “ethos”. Un chaleco de fuerza no es la solucion para problemas psiquiatricos. Y focalizarnos en lo monetario en lugar de los fiscal es analogo a privilegiar la discusion acerca de la calidad del chaleco.

10 pensamientos en “Politica monetaria restrictiva vs politica fiscal restrictiva

  1. Cada vez que, con Nicolás, hemos escrito sobre dolarización, hemos destacado que es una condición necesaria pero no suficiente para alcanzar los equilibrios macro que le den a la Argentina el contexto adecuado para recibir inversión. Siempre hemos destacado que sin equilibrio fiscal la dolarización fracasaría.
    Dicho eso, me parece que un programa de estabilización requiere de un tiempo que Argentina no tiene. Si hubiera un cambio de signo político en el gobierno, y una nueva oposición tuviera intenciones de cambiar el rumbo hacia una economía de mercado, entonces tendrá sólo 4 años para mostrar un cambio real. Es por eso que pienso que el cambio no puede ser gradual, sino a modo de shock, y la dolarización provee de beneficios inmediatos que me parece que hacen la diferencia: estabilidad monetaria, reducir las tasas de interés nominales y reales, esto último porque elimina la posibilidad de una crisis cambiaria.
    En ese contexto, los primeros años post dolarización la economía crece a tasas relativamente altas, y con ello es posible equilibrar las cuentas, abrir la economía, flexibilizar el mercado laboral, entre otras reformas fundamentales que en varios lugares hemos destacado.

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    • Pero la experiencia de la Converibilidad no avala esa secuencia ideal de que a mayor crecimiento inicial, fruto de la reforma monetaria, le siguen una serie de reformas estructurales en la direccion correcta.

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  2. Comparto la opinión de Adrián. Todos sabemos que hay que hacer las dos cosas, el debate es por dónde empezar. Una reforma monetaria es un paso que puede generar un shock de confianza que luego haga más fácil la reforma fiscal. O, al revés.
    Pienso en países como Ecuador o El Salvador y me pregunto qué hubiera hecho Correa si no hubiera estado dolarizado. No es la panacea pero entiendo que ha actuado como freno a los típicos desastres populistas.
    En cuanto a ejemplos positivos de ambas cosas, tal vez podría ser cuando se aprobaron las leyes de Emergencia Económica y Reforma del Estado, y también la convertibilidad, aunque después no mantuvieran la disciplina fiscal. Y un buen ejemplo de reforma monetaria que desata un camino de reformas es la alemana de posguerra.
    En síntesis, creo que hay que hacerlo, empezar con una y luego la otra, el orden que sea. Y cuanto más juntas, mejor.

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      • La diferencia entre convertibilidad y dolarización es justamente que el riesgo de devaluación con la primera sigue latente, y con ello las altas tasas de interés. La convertibilidad tiene un costo de salida más bajo. La experiencia muestra que de la dolarización no se vuelve. Ni Correa pudo con ella.
        Dicho eso, la experiencia de la convertibilidad la veo diferente. Tras la convertibilidad hubo estabilidad monetaria y con ello, entre 1992 y 1998 -con excepción de 1995 las tasas de crecimiento económico fueron asombrosas. La inversión extranjera directa potenció ese crecimiento, y se pudo modernizar la economía. Se inició un camino de reformas en varios campos, pero claro, hubo corrupción, errores varios, incluido el déficit y el endeudamiento.
        Me parece que la salida más sana a la convertibilidad era la dolarización. Se prefirió el otro camino y acá estamos.
        Qué hubiera pasado si dolarizábamos entre 1999 y 2001? Incluso si lo hacíamos en 2003?

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  3. La evolucion del pbi/capita en Ecuador desde el inicio de la dolarizacion es peor que el mismo indicador en por ejemplo Chile, Colombia y Peru. Quizas hubiera sido peor con otro regimen monetario pero la dolarizacion no parece haber conducido a Ecuador por una senda comparable a la de sus paises vecinos.
    Las tasas de crecimiento de los ultimos 5 años son nulas.
    Durante la vigencia de la dolarizacion Ecuador tuvo que restructurar su deuda externa ya en dos oportunidades: 2008 y 2020. O sea que la dolarizacion tampoco actuo como un disciplinador fiscal o como un trigger para lograr reformas estructurales que promuevan el crecimiento sostenido.

    En cuanto a la experiencia argentina comparto que en los 90 vimos muchas cosas positvas pero todo termino explotando por el aire por un tema fiscal y de falta de desregulacion del mercsdo laboral. Lo que de alguna manera corrobora mi arguemento inicial: la falta de coherencia en la pata no monetaria hace que el tema monetario sea secundario, aunque la inflacion haya sido relativamente baja (pero siempre mas alta que en EEUU).
    De ahi mi punto que si tenes orden fiscal el regimen monetario es casi anecdotico. Si tenes desorden fiscal el regimen monetario puede conducir a que tengas menos inflacion pero a costa de sumar presiones politicas y sociales con final indeterminado.
    El argumento de que de la dolarizacion no se puede salir, es cierto, por ahora…
    Pero la historia todavia no termino.
    Y si Ecuador no corrige sus desequilibrios fiscales seguira a los tumbos como en los ultimos años.

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    • Tenemos varios puntos de acuerdo. Estamos de acuerdo en que la dolarización no es suficiente. Estamos de acuerdo en que la pata fiscal es fundamental. Estamos de acuerdo en que Chile no debería dolarizar. Pero sí pienso que dolarizar fue importante para Ecuador, y también creo que puede ser importante para Argentina.

      Nicolás ofreció una presentación donde justamente estudiaba cómo le hubiera ido a Ecuador sin dolarización. Quizás hoy sería Venezuela.

      “A 20 años de la Dolarización en Ecuador. Análisis de control sintético”. Video de la presentación de Nicolás Cachanosky en ESEADE.

      Le hubiera ido mejor a Ecuador con el sucre o con el dólar? Le hubiera ido mejor a España con la peseta o con el euro? Ante la crisis fiscal que dejó Zapatero en España, imagino que de poder recurrir a las devaluaciones de su moneda local y las políticas inflacionarias, no habría habido ningún tipo de ajuste. La dolarización (y pienso que es similar en este sentido con el euro) te obliga a poner foco en lo fiscal porque no hay escapatoria.

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      • Estamos de acuerdo que la dolarizacion no es suficiente. Pero si estamos de acuerdo que la pata fiscal es fundamental para el exito de un programa exitoso: la dolarizacion es entonces necesaria?
        Vimos que en los casos de Ecuador y Arg las camisas de fuerza monetarias no han conducido a reformas estructurales de equilibrio fiscal.
        Entonces la dolarizacion no parece una herramienta adecuada para lograr ese objetivo.
        Le hubiera ido mejor a Ecuador con el sucre. Diria que no, lo que no implica que con la dolarizacion le fuese bien. Solo le fue menos mal pero peor que sus vecinos.
        Fue la dolarizacion un obstaculo para los proyectos de Correa? Definitivamente si.
        Le hubiera ido mejor a España con el euro o la peseta? Sin dudas con el euro pero mas que nada porque entrar en la UE hizo que España sea parte de una economia mas libre, con un gran mercado donde los bienes y servicios, los flujos financieros y los factores productivos circulan con mucha libertad. En cuanto a lo fiscal, los deficits son grandes en casi todos los estados miembros, a pesar de no tener bancos centrales nacionales, pero si el BCE se hubiera comportado como un banco ortodoxo, la UE ya hubiera volado por los aires fruto de los desequilibrios fiscales de diferente magnitud de los estados miembros. El BCE ha comprado deuda muy activamente., incluyendo la española.

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  4. Al leer las distintas opiniones (no sólo las de UDS) me da la sensación que existe un excesivo énfasis en las características intrínsecas de la “calidad de la clase política”.

    Para “neutralizar, contener o mitigar” los excesos de la clase política, es necesario un “corsé” que no deja de ser otro impedimento más para la libertad a elegir.

    Es decir que, como liberales, es contradictorio alentar una restricción o intervención nueva, más allá de la solución fiscal o cualquier otra medida previa que acomode las cuentas y luego se proceda a la adopción del USD, o patrón oro.

    Una solución podría ser el bimonetarismo, convertible, que no sea tipo de cambio fijo o rígido. Es decir, una emisión de pesos contra USD, sin reserva fraccionaria, y libre circulación de USD, Reales o Euros, al tipo de cambio que se acuerde.

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  5. Un argumento en favor de la dolarización es que, en el margen, incremente el incentivo a reformas fiscales, laborales, etc. ¿Es el incentivo suficiente? No lo sabemos a priori. Puede que sí, puede que no.

    Pero no es el único argumento. Otro argumento institucional es que sirve como “candado institucional”. Que haya equilibrio fiscal (flexibilidad laboral, etc.) no es suficiente si esas políticas e instituciones son débiles. Este argumento no busca motivar el equilibrio fiscal, busca eliminar el acceso a un banco central para que sea más difícil volver hacia atrás. Este es un ejemplo de lo que vemos con Correa en Ecuador.

    Una dolarización por supuesto no es suficiente para encauzar al país. La duda es si es necesario, por más que la naturaleza del “necesario” pueda tener distintas dimensiones.

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